鐵路設備：整車需求下降配件優于整車

鐵道部車輛購置支出增速較快且持續，為鐵路設備行業全年收入增長奠定基礎
配件行業無論在收入還是毛利率的增長上均優于整車行業
期間費用率也將持續下降，相對估值優勢再現，維持行業領先大市－B的評級
鐵道部車輛購置支出同比增長較快，為鐵路設備行業全年收入增長奠定基礎。加快鐵路建設使得今年前兩個月鐵路固定資產投資增速明顯加快，其中機車車輛購置及更新改造支出的增幅超過100%。雖然這在相關企業的收入中暫未充分體現，但我們認為今年鐵路固定資產投資至少能夠維持在60%以上，這將為鐵路設備行業的全年收入增長奠定基礎。
從細分行業看，配件行業的收入增長快于整車行業。從細分行業來看，今年1-2月整車行業的收入增速僅為6%(貨車、機車的產量同比降幅均接近50%，客車則大幅增長167%)，而配件及專用設備仍然保持著較快的增長(均在35%以上)。這主要是因為：目前雖然大部分整車的需求下降，但生產企業仍然看好中長期的需求增長，因此對配件的采購仍維持較大增長；配件的維修需求相對剛性；配件出口競爭力相對較大，受海外市場需求下降的影響也相對較小。我們預計全年來看客車的產量增幅在50%以上，貨車的降幅在20%左右，機車則基本持平，配件的收入增長仍快于整車，但差距將縮小。
行業毛利率上升，其中配件行業的毛利率也上升相對較多。目前除客車(包括動車組)外，產能利用率下降至低于50%，這對行業的毛利率產生負面影響。但去年下半年以來鋼材價格的快速回落帶來的毛利率提升大大抵消了上述負面影響，因此今年前兩個月行業毛利率繼續穩步上升(比去年同期提升1個百分點)。從細分行業來看，配件行業的毛利率上升要快于整車，這是因為：配件行業的產能利用率降幅要明顯小于整車；配件行業對鋼材的暴露度要更高些；配件的生產周期相對較短，其成本下降的速度也相對較快。這使得配件產品的價格和整車價格同樣穩定的情況下，配件行業的毛利率上升要更明顯。二季度雖然產能利用率會上升、鋼材價格也會相對穩定，但是部分產品的價格可能出現下降，這使得第二季度配件行業的毛利率將略有下降，而整車行業的毛利率很可能基本持平或略有上升。長期來看，毛利率仍將穩中有升。
期間費用率將持續下降。今年前兩個月鐵路設備制造行業的期間費用率仍維持在10.3%左右，雖然與去年下半年相差不大，但同比略有下降。由于中國南車等上市公司均已明確表示今年將加強在費用方面的控制(主要是管理費用和銷售費用)，加上行業的資產負債率明顯下降(上市公司中有一半在近一年通過股票市場募集了資金)，利率也明顯下降，預計財務費用也將有所下降，我們預計今年行業的期間費用率將保持小幅下降的態勢。
維持行業領先大市－B的投資評級。雖然行業一季度的增長略低于我們預期，但這只是需求短期下降導致。隨著鐵路建設項目進程的推進，需求會逐季回升。此外，目前行業上市公司的平均市盈率仍略高于市場平均，但隨著市場整體估值水平的抬升，這一差距已經明顯縮小，所以我們仍然維持行業領先大市－B的投資評級。4月份部分上市公司的季報業績可能略低于預期，但是鐵道部新的招標計劃也將于本月推出，我們建議投資者不必回避季報帶來的短期風險，繼續持有相關上市公司的股票。中國南車4月獲得巨額訂單的可能性較大；晉西車軸、時代新材一季度的表現會略好于行業平均水平(前者是因為出口增長快，后者是因為產品與貨車關聯度較小)；晉億實業股價偏高，下調評級至中性-B。