私人股權收購時代的開始

（新聞周報2006年2月21日報道）凱雷近日以3.75億美元的價格收購徐工集團工程機械有限公司85％的股權,此舉有可能會開啟外國私人資本運營公司收購中國企業的時代。

　　沒有一個國家的政府會允許自己國內的企業大規模、有秩序地變成境外的企業，沒有一個國家會允許本國企業大規模向其他國家遷冊。不管怎么說，凱雷收購徐工可能只是外國私人基金進入中國的一次試水。
　　不久前，談判延續了一年多、在擊敗了包括世界機械制造行業巨頭的美國卡特彼勒公司以及華平創業投資有限公司、美國國際投資集團、摩根大通亞洲投資基金和花旗亞太企業投資管理公司等競爭對手后，凱雷以3.75 億美元的價格收購徐工集團工程機械有限公司（下稱徐工機械） 85％的股權。
　　這是中國迄今為止規模最大的私人股權投資協議之一，也是外國公司首次直接買下中國的國有大公司。
　　此前，海外私人資本公司在中國的收購多數只限于收購私營企業的少數股權,此舉有可能會開啟一個外國私人資本運營公司大手筆收購中國企業的時代。
　　市場分析人士稱，凱雷對徐工機械的成功收購顯示出中國政府正在放寬對外國資本在華投資的限制，這一政策突破可能會引發更多海外私人資本管理公司對大型國有企業資產的興趣。

300億美元私人基金涌向中國
　　國際私人股權投資公司已經成為越來越活躍的投資者，其對國際范圍內并購重組的影響力也越來越強。但到目前為止，私人股本公司在國內的收購多數還只能涉及私營公司的少數股權,這次凱雷成功收購徐工機械使這種局面得以改觀。這宗國企引資最大交易的競標過程，顯示了中國政府引進外資進行國企改制的決心，凱雷與徐工的并購案將使更多的國際投資者有信心把資金投資到中國來。
　　私募股權基金（以下簡稱私募基金），通常投資于包括種子期和成長期企業的創投基金，也包括投資擴展期企業的直接投資基金和參與管理層收購在內的并購投資基金，投資過渡期企業或者上市前企業的過橋基金也是私募股權基金的投資范疇。
　　數據統計表明，亞洲市場私募投資總量已經上升至1200億美元。諸多私募基金的新動向清晰地告知世人，亞洲市場是私募基金青睞的一方熱土。
　　據不完全估計，在2005年成立的海外私募基金中，已有近20個針對亞太地區的基金成立，每個規模都超過了10億美元。
　　一些全球募集的私人資金目標是50％投資在中國，但實際上，每個基金運作下來，往往會發現實際投資中國的比例已超過50％。
　　私募股本基金的崛起是資本市場的新趨勢，從專注于亞太地區私人股本投資的國際大投行的動作來看，中國是他們最為看重的投向地之一。
　　私募基金對于中國資本市場的進入步伐已經悄然加快。2005年,高盛募集了面向全球投資、總規模高達85億美元的“高盛資本伙伴第五基金”。在未來3年至5年內，其投資中國的資產比例會占到資金總額的30％左右。
　　而摩根大通“亞洲機會”的基金第二期也已經募集到5.75億美元，國外投資者對中國的興趣越來越濃厚，因為中國經濟目前在全世界經濟中占有舉足輕重的地位，而一些只專注于中國的創業投資基金也在去年不斷涌現。
　　“中國熱”正在越來越深地影響著全球機構的視野,中國已占亞洲區集資總額的65％。業內人士粗略估計，2005年國際私募基金在中國的規模已達到300億美元左右。
　　由于國有資本退出大量企業，使海外資本收購國企具備了制度條件，也創造出難以計數的潛在收購目標，從而為海外收購基金提供了施展拳腳的平臺。
　　第一宗海外收購基金成功收購國內企業的案例，發生在2004年5月，當時新橋斥資12.53億元人民幣從深圳市政府手中接過了深發展 17.89％的股權。由于深發展屬于股權高度分散的上市銀行， 17.89％的比例足以使新橋資本獲得深發展的絕對控制權。此后的知名案例，還有華平又將哈藥股份的大股東哈藥集團收入囊中。
　　目前還沒有海外收購基金從國企投資中獲利退出，但據業內人士稱，凱雷對徐工的期望是三四年后獲得一倍的投資回報。如果屆時這一預期順利實現，當前洶涌而來的海外收購基金大潮將會成為另一場盛宴的開始。

為什么凱雷勝出
　　20年來，凱雷創造了全球超過30％的平均年投資收益。今天，“凱雷”的名字已成為美國資本歷史上的一個傳奇。
　　凱雷于1987年由大衛·魯賓斯坦、威廉康威及丹尼爾·德安尼羅成立并在美國首都華盛頓設立總部，是全球最大私人股權投資公司之一。目前，凱雷由三位創始人及主席郭士納共同領導，管理的資本達350億美元，通過旗下37個投資基金共投資了超過150余家公司，跨越四大投資領域——收購、創投和成長資金、房地產及杠桿融資。自成立以來,凱雷已參與了超過439項投資案，共投入達143億美元，并投入自有資金達12億美元，總收購價值超過519億美元。
　　2004年無疑是凱雷迄今為止最成功的一年，其共進行了107宗、總計達23億美元的投資。當年向投資者返回的原始投入資金及利潤合計為53 億美元，同時又籌集到了78億美元新增基金。
　　從對攜程旅行網的投資在納斯達克上市中獲得超過14倍的高額回報，魯賓斯坦稱中國市場已然為國際私人股權投資基金提供了“戲劇性的成功投資案例”。
　　但事實上，徐工機械由凱雷掌控遠非簡單收購，因為徐工在雙方的協議條款里設置了諸多有利于自己的限制性條款,包括建立一個長久的品牌基地、生產基地在徐州以及徐工的品牌不能動，無論未來上市與否都永遠使用徐工的品牌等。政府還要求，這不是簡單的合資，需要帶來新的項目，現在凱雷至少已經為徐工引入了兩項重大合作項目，如果項目進不來的話還會有懲罰性措施。
　　反過來講，世界500強企業卡特彼勒是徐工的老朋友，早在10年前，其就與徐工集團建立了合作關系，并在徐州共同設立了一家合資公司，發展得十分順利。作為具有80年歷史的世界工程機械制造巨頭，如果卡特彼勒入主徐工機械，無疑能為徐工帶來國際最先進的技術、管理和全球化的市場網絡。
　　但潛在的風險也顯而易見。如果卡特彼勒控股徐工，在未來的日子里其很有可能會將“徐工”這一中國最大的工程機械品牌雪藏起來，為自己的品牌日后進入中國市場掃清道路。這種狀況顯然是徐州市政府和徐工管理層不愿看到的。
　　而凱雷作為美國最大的私募基金，其專長是資本投資而非實業投資，它與徐工機械結緣不會形成同業競爭關系。相反，其只有全心全意將“徐工”品牌打造好，才能從企業發展中獲利。“徐工是一個很好的中國民族品牌，我們希望把這個品牌進一步做大，把它打造成一個國際化品牌。凱雷的這個意愿對政府和徐工非常有吸引力。”美國凱雷投資集團亞洲基金聯席主管楊向東如是說，“凱雷為徐工機構確定的目標是，在未來5年內使徐工機械成為真正的國際競爭者。”
　　由于是非產業資本，凱雷似乎更樂于保持徐工品牌的獨立性——這一點也成為徐工集團及當地政府接受凱雷的重要原因。
　　按照合約，凱雷徐工在股權轉讓獲批后，將支付 2.55億美元收購價款。同時，凱雷徐工將對徐工機械分兩次進行總額為1.2億美元的增資。第一部分的6000萬美元將與2.55億美元同時支付,而另外的6000萬美元則要求徐工機械今年的經常性EBITDA(指不包括非經營性損益的息、稅、折舊）達到約定目標方可支付。而一旦徐工機械沒有達到目標，則需要雙方再度協議增資事宜，但凱雷對徐工機械85％的持股并不受此影響。
　　股東變更后的徐工機械董事會由9名董事組成，6名董事來自凱雷徐工（為此次收購，凱雷專門成立的全資子公司——凱雷徐工機械實業有限公司，注冊地是開曼群島，成立時間為2005年2月15日），兩名董事由徐工集團派出，一名董事由總經理擔任、任期四年。

　　魚和熊掌何以兼得

　　已發生的凱雷收購徐工機械個案，也許真能實現并購雙方的共贏，但這條路有多大復制意義還是未知數。就此而言，國企產業突圍之路尚在摸索之中。
　　海外私募基金在國內的成名之役是參股蒙牛。 自2002年起，大摩、鼎暉和英聯 3家境外投資機構投資蒙牛約5億元人民幣。 3年之后，這筆投資的回報是26億港幣。蒙牛則受益于海外私募基金提供的資金，迅速成長為中國乳業三巨頭之一，并成功打通了海外融資渠道，產業和資本兩條道路均為之豁然開朗。
　　迄今為止，中國政府在很大程度上限制外國企業持有中國國有公司的多數股份。分析人士說，該協議是個例外。盡管中國的許多國有企業負債累累、需要新的管理方式，但他們預計，在今后一年里，外國公司不可能購得大批國有企業的多數股份。
　　但沒有一個國家的政府會允許自己國內的企業大規模、有秩序地變成境外的企業，沒有一個國家會允許本國企業大規模向其他國家遷冊（企業更改注冊地址）。
　　然而,不管怎么說，凱雷收購徐工將是外國私人基金進入中國的分水嶺。

顧列銘　來源：中國商報