短期反彈動能衰竭

10月下旬，鋅價率先從低迷中開始反彈，但隨著月底的臨近，其反彈動力趨弱。長期來看，在市場普遍對2015年鋅礦出現供應短缺的預期下，鋅將是有色金屬中最受資金青睞的品種，這將限制其價格的下行空間。但是，2015年鋅價最大的支撐因素是精煉鋅短缺，而非鋅礦短缺。鋅冶煉產能變動較鋅礦產能變動靈活，因此鋅供應短缺是動態的，不宜樂觀看高鋅價。短期來看，受我國北方地區鍍鋅需求放緩，以及鋅冶煉產能恢復的影響，鋅價反彈動能逐步衰竭。

2014年伊始，在主要幾個大型鋅礦提前關閉等消息的影響下，鋅在有色金屬中最為堅挺。筆者綜合國際鉛鋅研究組織（ICSG）、CRU、全球金屬統計局（WBMS）和海外鋅礦生產商發布的年報、季報，發現2014年、2015年全球鋅礦供應不會出現短缺，反而精煉鋅供應存在缺口。具體到精煉鋅，2015年國際精煉鋅產能可能損失16.5萬噸，而新增產能3.5萬—4萬噸，再加上中國鋅冶煉開工率不足，部分新增產能只能投產25%，全球精煉鋅供應可能短缺8萬—10萬噸。

值得注意的是，經過上半年的減產后，今年下半年我國精煉鋅產量明顯回升。國家統計局公布的數據顯示，2014年9月我國精煉鋅產量達50.68萬噸，較去年同期增長9.44%，產量和同比增速為年內次高水平。

鋅精礦加工費高企使得鋅冶煉企業在四季度保持較高的開工率。數據顯示，10月國內自產鋅礦加工費維持在5200—5400元/噸的相對高位，進口鋅礦加工費進一步提升至180—200美元/干噸的高點，反映出國內自產鋅礦和進口鋅礦供應較為充裕。

不僅如此，目前國內鋅冶煉毛利率相對較高。2014年8月，鉛鋅冶煉行業平均毛利率為5.07%，高于鋁冶煉行業，甚至高于同期銅冶煉行業的毛利率（3.58%）。

盡管下半年以來精煉鋅產出不斷增長，但鋅現貨價格在10月份出現高升水。數據顯示，截至10月27日，上海市場0#鋅現貨升水在280—310元/噸，9月初一度出現20元/噸的貼水。

在筆者看來，鋅現貨高升水不是因為需求旺盛、現貨供應緊張，而是由貿易商大量囤積鋅錠、冶煉廠減少發貨所致。另外，受融資貿易監管加強等因素影響，保稅區大量的鋅不得不運往其他市場。與此同時，國內鋅冶煉企業也加大了出口量。

從終端消費看，鐵路等基建投資提振了鍍鋅需求。然而，從10月開始隨著基建投資增速的放緩，基建對鋅消費的拉動會逐漸減弱。

總之，鋅供應明顯回升，而需求在冬季基建項目開工率下降等因素的影響下逐步放緩，此前堅挺的鋅價缺乏進一步反彈動能。