循著歷史足跡辨析行業趨勢

   1999Q1-2008Q1單季度毛利率波動規律顯示：(1)99Q1-00Q4共8個季度毛利率上升，01Q1-02Q4共計8季度毛利率下降；(2)03Q1-04Q1共5個季度毛利率上升，04Q2-06Q1共8個季度毛利率下降。(3)06Q2-07Q4共7個季度毛利率上升，當期08Q1毛利率下降至15%。

　　利潤率規律顯示：(1)99Q1-00Q4共8個季度利潤率上升，01Q1-03Q1共計9季度利潤率下降、4個季度虧損；(2)03Q2-04Q4共7個季度利潤率上升，05Q1-06Q3共7個季度利潤率下降、4個季度虧損；(3)06Q4-07Q4共5個季度利潤率上升，當期08Q1利潤率下降至4%。

　　總結玻璃盈利能力周期波動規律：(1)以毛利率衡量玻璃周期大約在13-16個季度，其中上升周期約有5-8個季度，下降周期約8個季度；(2)以利潤率衡量周期大約14-17個季度，其中上升周期約有7-8個季度，下降周期約有7-9個季度、這其中有4個季度處于虧損期。

　　另外一個規律是：(1)通漲高峰年份04Q1毛利率達到最高，之后隨緊縮調控毛利率下降持續到06Q1，即通漲高峰年和第2年毛利率下降明顯；(2)利潤率在通漲高峰年04Q4達到高峰、05Q1才開始下降，05Q3出現虧損持續到06Q3，通漲高峰后第2年至第3年虧損嚴重。

　　2007年相當于2003年處通漲初期，2008年類似于2004年處通漲高峰年國家執行緊縮性宏觀調控。若盈利波動歷史規律重現，2008年通漲高峰年份毛利率和凈利潤率將出現微幅下降，2009年毛利率和凈利潤率將出現明顯下降，2009年Q3開始行業出現虧損延續到2010年Q3。

　　06Q2至今有7個季度毛利率上升、5個季度毛利率上升，毛利率上升周期離歷史規律僅1個季度、利潤率上升離歷史規律僅2-3個季度。當前08Q1毛利率和凈利潤率較07年4季度已經略有下降，因此08Q2季度毛利率和凈利潤走勢對于判斷玻璃是否重現歷史規律至關重要。

　　與以往周期所不同的是07Q2始玻璃出口降低出口退稅率，這直接導致08Q1玻璃出口下降16%；而08年國家調控房價政策亦使得商品房投資維持高增長趨勢變得不確定。如04-05年玻璃產能大幅增長類似，07-08年玻璃產能亦處于高速增長期。諸多因素對周期維持構成不利。

　　利好的因素是新《節約能源法》驅動中空玻璃、鋼化玻璃、LOW-E玻璃等深加工玻璃快速發展、放大玻璃需求增速；而純堿自08年4季度始亦開始進入向下周期可降低玻璃成本，重油改天然氣并進一步改成煤焦氣降低能源成本，而高檔產品結構提升亦有利于支撐毛利率穩定。

　　08年玻璃無需過于悲觀，但亦需保持足夠警惕。08Q2對判斷周期是否重現或延長至關重要。建議對玻璃目前以08 PE而不是以更不確定的09PE衡量價值、給予更高估值將不合時宜。金晶科技純堿項目、南玻多晶硅項目存在事件性投資機會，福耀玻璃戰略調整尚需觀察。