從行業和投資兩個角度看基金分紅門

近幾天基金“分紅門”成為媒體和投資者關注的焦點。張遠忠律師代表基金持有人向南方基金發出法律意見書，認為基金應對08年未分紅導致的投資虧損負責。前幾天受邀和張遠忠律師一起做了一個訪談，談談分紅門事件的前因后果。從法律層面我不能發表什么專業性的意見，但有必要就從這一事件在行業層面和對基金投資者的意義說說我的看法。

分紅門凸顯行業問題：持有人利益缺位

正像我在訪談中提到的，不分紅或晚分紅，并非南方基金一家所獨有，而是一個行業性的普遍問題。原因就在于基金契約上關于分紅條款的模糊定義。這使得基金公司在制定分紅方案時有相當大的自由度，可以在分紅時間、分紅金額、分紅次數上自由決定。遲分紅或不分紅并未明確違約，實際上是鉆了契約規定模糊的空子。

對于基金契約上分紅條款的漏洞，基金公司普遍的解釋是，格式合同設計的當初，并未細致考慮到執行問題(全行業皆是如此)。對這種說法我們姑且聽之；但顯然的事實是，無論合同漏洞的源頭是什么，一旦規定不清，必然會有基金公司在需要時鉆這個空子。在基金持有人利益實際上缺位的情況下，作為商業機構的部分基金公司很自然地采取了對自己有利的解釋方式，采取有利于自己的分紅操作方案。這說明部分基金公司雖然嘴上說的是以持有人利益為重，但實際上還是自己的利益考慮占了上風。

因此，分紅門的意義之一是提醒我們關注基金行業中還存在著種種不規范的做法，可能損害持有人利益。這種漠視持有人利益的行為是應該譴責的。即使可能只是小的紕漏，但在特定情況下也有可能對持有人利益造成巨大損失。這也包括最近再次爆出的疑似老鼠倉事件。客觀地說，分紅門中基金的過失遠不如老鼠倉對基金行業、對持有人利益造成的傷害。

基金持有人的利益是整個行業長期健康發展的基石，以持有人利益為核心不是一句簡單的口號。基金行業中存在忽視持有人利益的種種做法應該譴責，應該受到更多的監督。但在基金持有人利益代表實際上缺位的客觀現實下，不能指望所有基金公司都會自覺從持有人利益出發；這不但需要公眾輿論予以監督，更需要監管層予以嚴格監管。而基金公司自身也應從中吸取教訓，真正把持有人利益貫徹到經營決策中，這才是行業和公司長期發展的根本。

最近證監會針對基金分紅中出現的合同約定模糊不清可能引發的分紅問題，專門出臺了基金公司分紅實施指引，規范了基金分紅中存在解釋不清的模糊條款。其核心是兩條，一是明確可分紅的條件是基金財務報表上有可分配收益；二是在計算完財務年度報表后，需要在15個工作日內按照契約規定的分紅比例執行分紅。這兩條規定一出臺，基本上解決了分紅門中的漏洞。

從法律上，“分紅門”中基金公司是否需要承擔相應的違約責任或賠償，我并非法律專家，無法給出法律層面的專業意見。但相關基金公司在此事件中存在過失毫無疑問。我認為相關基金公司應該深刻反省，是不是在行動中真正做到了以持有人利益為重。

從投資角度理性看待基金分紅

話又說回來，從我們的老本行基金投資的角度看，基金分紅究竟和基金的投資價值有什么關系呢？分紅門是事關持有人整體利益的大問題，但從投資的角度看，分紅卻是個小問題。這是基民應該理性認識的。

對于封閉式基金，定期分紅是有正面意義的。原因在于封閉式基金不能以凈值贖回，想拿回自己的投資只能在二級市場上以打折的價格賣出；而分紅則是把一部分資產按照凈值原價返還給投資者。同時封閉式基金分紅前后，在二級市場上還會出現分紅套利效應，這就是封閉式基金分紅行情的由來。

而對于開放式基金，分紅的意義就要仔細辨析。實際上，開放式基金分紅并沒有絕對的好壞之分，這取決于分紅前后的市場狀況。

首先分紅只是把基金凈值的一部分變現。分紅之后基金單位凈值相應降低，因此無非是基民自己的錢從左手轉到右手而已，從留在基金投資轉回自己的銀行存款。但是在許多基民自己缺乏贖回主動性的情況下，如果選擇現金分紅方式，那么分紅實際上是基金公司代替投資者進行了部分贖回操作(如果選擇紅利再投資，那么對基民而言分紅等于沒分)。但在什么情況下這種強制性贖回是好的呢？

這個道理也很淺顯，如果分紅之后股市出現下跌，基金凈值出現下跌，那么現金分紅的部分就避免了隨后的損失，對基民是有利的。但如果在分紅后基金凈值仍然在上漲，那么現金分紅就無法享受到后續的凈值上漲收益，因此實際上對基民不利。

以此來看，在熊市下，分紅作為強制贖回是有利于基民的；而牛市下，分紅尤其是大額分紅則不利于基民。前者的例子就是“分紅門”，08年熊市中未分紅給基民帶來巨大損失；而后者的例子是，07年牛市下許多基金大比例分紅實際上是損害了投資者利益。

其次，基金的大比例分紅往往會對投資運作造成不利影響。原因之一是基金可能需要賣出股票來籌集分紅的現金，在特定市場狀況下對基金的投資不利；原因之二，基金大比例分紅往往被基金公司當成一種營銷行為吸引投資者眼球，有可能導致基金規模迅速擴張，這是不利于老持有人和新持有人利益的。這在07年也常常發生。不難理解，這也是基金公司利用了基民對分紅的誤解，誤以為分紅多的基金就是好基金。

這也就不難理解，為什么有些不分紅或少分紅的基金實際上是優秀的投資品種。關鍵是投資者自己要能對基金分紅作出理性分析和判斷。決定基金投資價值的關鍵是基金的投資管理能力，和此外的分紅、拆分等等都沒有太大關系。

特別值得一提的是，既然分紅是基金公司代替投資者進行贖回操作；那么無論基金公司是否執行分紅，對于基民來說都可以自己主動選擇贖回。現金分紅或主動贖回的差別很小，只有贖回費率0.5%的差別；如果持有期較長，許多基金是免贖回費的。許多基民對基金盲目長期持有，這種僵化的投資方法并不可取。應該意識到，作為標準化投資產品的基金，無論基金經理作出怎樣的投資決策，都只能有限度地避險或增值；尤其在大風大浪來臨時，基金投資者適度的靈活主動是必要的。

從投資角度看，分紅門給基民提了個醒，與其把分紅的主動權交給基金公司，不如自己把握投資的主動權。